編者按/對于房地產(chǎn)企業(yè)來說，伴隨土地價(jià)格的一路飆升，通過并購或者資本市場的運(yùn)作獲取“地塊”的能力越來越成為房地產(chǎn)企業(yè)的核心競爭力之一。融創(chuàng)中國（下文亦可稱融創(chuàng)）就是在這樣的背景下脫穎而出。

2017年3月28日，融創(chuàng)在香港召開2016年全年業(yè)績報(bào)告發(fā)布會(huì)稱，融創(chuàng)全年實(shí)現(xiàn)合同銷售金額1506億元，同比增長121%；全年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入353.4億元，同比增長54%；毛利48.5億元，同比增長70%。2017年融創(chuàng)將銷售目標(biāo)確定為2100億元。據(jù)創(chuàng)融官方資料顯示，2015年，融創(chuàng)的銷售金額還只有734.6億元，業(yè)績在全國房企中位居行業(yè)第九，到2016年，躍居行業(yè)第七。而在相關(guān)的行業(yè)榜單中，融創(chuàng)的綜合發(fā)展能力更是躍居行業(yè)第五。

德銀發(fā)表研報(bào)表示，首次給予融創(chuàng)中國（01918.HK）“買入”評(píng)級(jí)。原因主要由于過去14個(gè)月融創(chuàng)積極的土地收購及并購舉措，新增土地面積超3900萬平方米。預(yù)計(jì)融創(chuàng)可售資源達(dá)8500億元，將確保未來的強(qiáng)勁銷售。

那么，融創(chuàng)是如何進(jìn)行如此大規(guī)模又如此頻繁的土地收購及并購的呢？眾所周知，龐大的土地儲(chǔ)備與一家企業(yè)的資金鏈關(guān)系密切，如何實(shí)現(xiàn)資金有效快速回收？如何降低融資的財(cái)務(wù)成本？如何打造基于未來的并購模式并尋求相應(yīng)的并購標(biāo)的？恰恰是融創(chuàng)在這輪快速增長中“吸睛”的亮點(diǎn)。

在融創(chuàng)2016年度業(yè)績發(fā)布會(huì)上，融創(chuàng)管理層也表示，“公司過去幾年快速增長，得益于對市場的精準(zhǔn)預(yù)判，以及內(nèi)部嚴(yán)格的風(fēng)險(xiǎn)管控。2016年，公司果斷布局，積極拓展，獲得大量價(jià)低質(zhì)優(yōu)的土地儲(chǔ)備，且均處于變現(xiàn)能力極強(qiáng)的一線、環(huán)一線和核心城市，這為公司未來的持續(xù)增長奠定了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。”本期商業(yè)案例從戰(zhàn)略、財(cái)務(wù)等方面進(jìn)一步分析融創(chuàng)在市場上的公司技術(shù)。

并購

全線出擊 大舉并購

在土地市場上，國際買家一貫遵循的黃金法則是“位置、位置、還是位置”。第一個(gè)位置指的是經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展的國家，第二個(gè)位置是指經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展國家的核心城市，第三個(gè)位置是指核心城市的黃金地段。而融創(chuàng)在國內(nèi)土地市場的布局恰恰也遵循的這一原則。

數(shù)據(jù)顯示，2016年第三季度是融創(chuàng)拿地高峰，共獲取2143萬平方米土地，其中60%地塊以收并購方式獲得，第四季度，融創(chuàng)獲取土地1150萬平方米，收并購比例更是達(dá)到82%。進(jìn)入2017年，融創(chuàng)并沒有放慢土地收購的步伐，反而是并購手筆越來越大，并購目標(biāo)也越來越清晰。來看一下融創(chuàng)中國近期頻繁的土地并購事件：

并購北京融智瑞豐、聯(lián)創(chuàng)融錦

2017年3月1日，融創(chuàng)中國董事會(huì)發(fā)布公告顯示，融創(chuàng)間接全資附屬公司北京融創(chuàng)分別與天津博聯(lián)投資、聯(lián)想（北京）簽訂股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，以6.87億元人民幣收購北京融智瑞豐30%的股權(quán)及債權(quán)，以16.17億元人民幣收購聯(lián)想旗下聯(lián)創(chuàng)融錦49%的股權(quán)。由此，整個(gè)收購耗資人民幣23.04億元。

值得注意的是，本次收購的目標(biāo)公司及附屬公司主要從事合肥融科城及武漢融科天域項(xiàng)目的開發(fā)，而在此次收購之前，融創(chuàng)已經(jīng)實(shí)益擁有了北京融智瑞豐70%的權(quán)益，以及聯(lián)創(chuàng)融錦37.5%的權(quán)益，而且已實(shí)益擁有合服融科城項(xiàng)目41.5%的權(quán)益及武漢融科天域項(xiàng)目35.7%的權(quán)益。這意味著，在本次收購?fù)瓿珊?，北京融智瑞豐和聯(lián)創(chuàng)融錦將成為融創(chuàng)中國的間接全資附屬公司，融創(chuàng)也將間接擁有合肥融科城及武漢融科天域項(xiàng)目的全部權(quán)益。

公開信息顯示：合肥融科城項(xiàng)目位于中國安徽省合肥市，主要用作住宅及商業(yè)的開發(fā)，總占地面積約401,595平方米，總建筑面積約1,515,704平方米及未售面積約918,733平方米。 武漢融科天域項(xiàng)目位于中國湖北省武漢市，主要用作住宅及商業(yè)的開發(fā)，總占地面積約47,129平方米，總建筑面積約164,950平方米及未售面積約3,457平方米。

對于這起收購的理由，融創(chuàng)表示，“本公司一直堅(jiān)持在中國市場的區(qū)域深耕戰(zhàn)略，已經(jīng)布局國內(nèi)主要核心一二線城市，收購事項(xiàng)將進(jìn)一步增加本公司在合肥和武漢的土地儲(chǔ)備和市場份額，并進(jìn)一步鞏固本集團(tuán)在合肥和武漢市場的領(lǐng)先地位及品牌影響力。”當(dāng)然，這不過是融創(chuàng)核心一二線城市土地并購戰(zhàn)略中的一個(gè)事件而已。

并購金科地產(chǎn)

此前，融創(chuàng)披露了收購金科地產(chǎn)的消息。在2016年，恒大曾舉牌 金科股份 ，引發(fā)業(yè)內(nèi)廣泛關(guān)注。當(dāng)時(shí)，對于這一舉牌，行業(yè)內(nèi)的分析顯示：金科擁有巨量的潛在土地儲(chǔ)備，想象空間巨大，競爭優(yōu)勢明顯，最關(guān)鍵的是金科位居都市圈內(nèi)部的一級(jí)輻射城市，在承接超大城市的外溢需求方面最有利，成長價(jià)值最高，而且金科的股權(quán)足夠分散。正是在這樣的背景下，融創(chuàng)中國對金科股份的收購顯得更富戰(zhàn)略意義。根據(jù)融創(chuàng)中國披露的信息顯示，集團(tuán)于2016年11月11日至2017年1月24日，以17.23億元人民幣的代價(jià)在公開市場上進(jìn)一步收購了總計(jì)約3.30億股金科股份，約占金科地產(chǎn)在公司公告期全部已發(fā)行股份的6.17%。收購?fù)瓿珊?，融?chuàng)將間接持有約12.37億股金科股份，占總發(fā)行股份的23.15%，總的支付代價(jià)為57.23億元。

對于這起收購，融創(chuàng)表示，“金科地產(chǎn)在中國主要的核心二線城市從事房地產(chǎn)開發(fā)，擁有高質(zhì)量的土地儲(chǔ)備，本公司看好金科地產(chǎn)的未來發(fā)展前景，相信本次投資將會(huì)帶來較好的投資回報(bào)。”

并購擁有目標(biāo)地塊的非上市公司

除了對上市公司的股權(quán)投資之外，對擁有目標(biāo)地塊的非上市公司的收購也是融創(chuàng)并購策略的一大方向。

1月6日，成都融創(chuàng)以總計(jì)13.53億元人民幣收購了兩家目標(biāo)公司，本次收購直指成都市高新區(qū)新川項(xiàng)目的開發(fā)，公開信息顯示，新川地塊的產(chǎn)品類型為住宅和商業(yè)，總占地面積95626平方米，總建筑面積為387527平方米，可售面積為387527平主米，目前該項(xiàng)目尚未開始銷售。值得注意的提，這起低調(diào)的收購恰恰顯示了融創(chuàng)在土地并購方面有計(jì)劃有步驟的“謀略”。

融創(chuàng)中國披露的信息顯示，“第一家目標(biāo)公司持有第二家目標(biāo)公司90%股權(quán)，第一次收購?fù)瓿珊?，成都融?chuàng)將持有第一家目標(biāo)公司100%的股權(quán)，第二次收購?fù)瓿珊?，將直接持有第二家目?biāo)公司10%的股權(quán)，并通過第一家目標(biāo)公司持有其90%股權(quán)，由此，兩家目標(biāo)公司成為本公司的間接全資附屬公司。”

不僅如此，2017年投資動(dòng)作頻頻的融創(chuàng)在1月9日還通過增資以人民幣26億元的價(jià)格獲得北京鏈家6.25%的股權(quán)；1月13日，又以150億元巨資投給了市公司上“風(fēng)雨飄搖”的樂視。

當(dāng)然，孫宏斌并非總是判斷收購利好的一面，2016年初，孫宏斌就看到了一線城市拿地的問題，“土地太貴了，競爭激烈”，彼時(shí)，融創(chuàng)調(diào)整了向二線城市滲透的戰(zhàn)略，同時(shí)在保證資金鏈的情況下強(qiáng)化并購策略，孫宏斌表示，“要視后續(xù)信貸政策而定，但是融創(chuàng)的并購不會(huì)停。”事實(shí)證明，這一并購策略讓融創(chuàng)“開疆拓土”同時(shí)有效地控制拿地成本。以2015年底融創(chuàng)在杭州直接拿地的價(jià)格與上述并購案所需資金稍作對比，就不難看出這一端倪。

2015年底，備受各大房企關(guān)注的景芳三堡、筧橋地塊拍賣中，融創(chuàng)杭州區(qū)域公司先以總價(jià)11.4億元，折合樓面價(jià)23268元/平米，擊敗10家競爭對手，奪得錢江新城江景芳三堡地塊；隨后，又以19.35億元，折合樓面價(jià)16357.55元/平米，力克其余12家競買單位，拿下城東新城核心區(qū)筧橋地塊，強(qiáng)勢布局杭州城東新城板塊。

對于融創(chuàng)在土地市場的并購行為，德銀就表示，“融創(chuàng)在并購市場上獲得了豐富的經(jīng)驗(yàn)，融創(chuàng)是土地市場的并購專家。”

德銀的統(tǒng)計(jì)顯示，截至目前，融創(chuàng)中國已經(jīng)進(jìn)行了50項(xiàng)并購交易，過去14個(gè)月土地儲(chǔ)備合計(jì)達(dá)2600萬平方米，令其在開發(fā)中具有強(qiáng)大的優(yōu)勢。

融創(chuàng)中國發(fā)布的信息也顯示，融創(chuàng)目前已進(jìn)入了20多座一二線核心城市，擁有156個(gè)高端項(xiàng)目，分布在環(huán)渤海、長三角、珠三角和中西部地區(qū)。

資金

資金鏈的“支撐”

“聚焦核心區(qū)域，打造高端精品”是融創(chuàng)的企業(yè)戰(zhàn)略，但是一二線核心城市核心區(qū)域的土地價(jià)格不菲，即使能夠通過資本市場的并購來控制成本，但對于不斷擴(kuò)張的融創(chuàng)來說，資金鏈的“支撐”仍然是一個(gè)巨大的問題。更何況，在這個(gè)問題上，作為融創(chuàng)創(chuàng)始人的孫宏斌在順馳問題上曾有過切膚之痛。

對于這一問題，融創(chuàng)相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，“融創(chuàng)要在過去土地獲取的經(jīng)驗(yàn)和能力積累基礎(chǔ)上，繼續(xù)積極判斷市場、審慎決策，在現(xiàn)金流絕對安全的前提下，獲取價(jià)格合理、并且即使在市場波動(dòng)情況下仍支持周轉(zhuǎn)的優(yōu)質(zhì)土地儲(chǔ)備。”

那么，如何獲得安全的現(xiàn)金流呢？

接近融創(chuàng)的業(yè)內(nèi)人士李冰（化名）告訴《中國經(jīng)營報(bào)》記者，“對于融創(chuàng)來說，現(xiàn)金流一方面要依賴地產(chǎn)，另一方面則要不斷優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)，盡量降低融資的財(cái)務(wù)成本。”眾所周知，房地產(chǎn)企業(yè)是資金密集型產(chǎn)業(yè)，具有高投入、高風(fēng)險(xiǎn)、高產(chǎn)出的特性，房地產(chǎn)開發(fā)的每一個(gè)階段都需要龐大的資金支持。融資方式的選擇直接決定著企業(yè)的可行戰(zhàn)略。

一般來說，良性銷售的房地產(chǎn)企業(yè)可以幫助獲取相應(yīng)的內(nèi)部融資，也就是在自有資金上獲得支持，比如可供抵押貼現(xiàn)的票據(jù)、債券，可出售的經(jīng)營性和存量物業(yè)，以及近期可回收的各種款項(xiàng)。在這方面，融創(chuàng)實(shí)質(zhì)上做到了企業(yè)戰(zhàn)略與現(xiàn)金流支撐的良性循環(huán)。公開信息顯示，融創(chuàng)中國2016年的銷售業(yè)績高達(dá)1553.1億元，這為融創(chuàng)在土地市場的一系列并購做好了資金上的“準(zhǔn)備”。

在李冰看來，“融創(chuàng)高速成長的銷售業(yè)績與其企業(yè)戰(zhàn)略的定位關(guān)系密切，由于定位于一二線核心城市的核心區(qū)域的高端項(xiàng)目，高凈值客戶比較多，讓融創(chuàng)在地產(chǎn)銷售上并不發(fā)愁。”

發(fā)行企業(yè)債

融創(chuàng)中國在多起并購事件中闡述并購的資金來源時(shí)曾表示，公司2016年銷售業(yè)績高達(dá)1553.1億元，為公司儲(chǔ)備了大量可動(dòng)用現(xiàn)金。另一方面，融創(chuàng)中國在優(yōu)化融資策略以及降低融資的財(cái)務(wù)成本上也不遺余力。從2014年到2016年，融創(chuàng)中國很好地利用企業(yè)債的發(fā)行來幫助企業(yè)獲得長期且成本低廉的資金。

融創(chuàng)先是在2014年底向境外發(fā)債近4億美元之后，2015年8月，融創(chuàng)繼續(xù)宣布，確定境內(nèi)發(fā)售總規(guī)模50億元的首期債券，用于償還金融機(jī)構(gòu)貸款及補(bǔ)充本公司的一般營運(yùn)資金。其中，第一類票面利率4.5%，發(fā)行人在第三年末具有上調(diào)票面利率選擇權(quán)和投資者回售選擇權(quán)的5年期債券；另一類則是票面利率5.7%的5年期債券。兩類債券將分別發(fā)行25億元。

2016年8月，融創(chuàng)房地產(chǎn)集團(tuán)有限公司又宣布公開發(fā)行2016年公司債券（第一期），向合格投資者公開發(fā)行面值不超過40億元（含40億元）的公司債券，其中首期債券基礎(chǔ)發(fā)行規(guī)模為10億元，可超額配售不超過30億元。

對于上述多次債券發(fā)行的效果，融創(chuàng)中國2016年中報(bào)顯示，“融資渠道的開拓和融資結(jié)構(gòu)的調(diào)整，使得公司融資成本大幅下降，到上半年末公司加權(quán)平均融資成本由2015年12月底的7.6%下降至6.36%。”同時(shí)，“得益于合同銷售的大幅增長以及隨之而來的現(xiàn)金回款增加，截至報(bào)告期末，公司擁有可動(dòng)用現(xiàn)金401億元，大量的現(xiàn)金儲(chǔ)備符合公司關(guān)于資金安全方面的戰(zhàn)略考慮，也為將來的進(jìn)一步拓展業(yè)務(wù)提供了充足準(zhǔn)備。”

李冰告訴記者，“雖然銀行貸款是大多數(shù)房地產(chǎn)公司經(jīng)營發(fā)展的支柱，一般來說房地產(chǎn)開發(fā)資金中至少有60%來源于銀行貸款，但是伴隨貸款門檻的提升以及貸款利率的提高，債券融資逐漸成為房地產(chǎn)企業(yè)新的偏好。相對于銀行貸款來說，債券融資的資金使用期限較長，成本低于發(fā)行股票，籌資范圍廣、金額大，而且利潤相對要低。”

此外，根據(jù)克而瑞統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2016年中期融創(chuàng)中國發(fā)行的永續(xù)債為68.25億元。

永續(xù)債是沒有明確的到期日，或者說期限非常長的債券。投資者不能在一個(gè)確定的時(shí)間點(diǎn)得到本金，但是可以定期獲取利息。所以，永續(xù)債是一種介于債權(quán)和股權(quán)之間的融資工具。永續(xù)債在會(huì)計(jì)賬目里面是列為權(quán)益，不是負(fù)債。公司給永續(xù)債持有人還息不作為利息支出，而是股東權(quán)益的“分紅”。

正是源于發(fā)行債券對公司融資結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，融創(chuàng)開始被國際投行看好。德銀就表示，“由于借款成本將減少及主要城市（上海、杭州、天津、北京、武漢）平均售價(jià)提高，預(yù)期2016~2018財(cái)年的盈利年復(fù)合增長率達(dá)60%，公司盈利回升將令其凈資產(chǎn)回報(bào)率提升至逾20%。”

觀察

遭“質(zhì)疑”的收購

應(yīng)該說，融創(chuàng)從一個(gè)純粹的地產(chǎn)企業(yè)跨界進(jìn)入其他行業(yè)，是引起社會(huì)關(guān)注的重要原因。代表性案例就是融創(chuàng)以150億元巨額資金投資“風(fēng)口浪尖”上的樂視，這起并購案讓融創(chuàng)受到了不少投資人的質(zhì)疑。

對于這起收購，業(yè)內(nèi)曾猜測融創(chuàng)中國看中的是樂視手中儲(chǔ)備的土地資源，不過，融創(chuàng)則表示，“基于中國巨大的人口基數(shù)和購買力的持續(xù)提升，公司長期看好科技創(chuàng)新和消費(fèi)升級(jí)領(lǐng)域的投資機(jī)會(huì)，樂視以其獨(dú)具競爭力的大屏硬件平臺(tái)為載體，以視頻、影視、體育、游戲?yàn)閮?nèi)容，建立了完善的樂視生態(tài)娛樂系統(tǒng)，具有極大的發(fā)展空間。融創(chuàng)投資的項(xiàng)目為樂視生態(tài)系統(tǒng)中已經(jīng)成熟和擁有競爭力的業(yè)務(wù)板塊，所以公司相信投資將會(huì)為公司帶來較好的資本回報(bào)。”

同時(shí)，融創(chuàng)中國強(qiáng)調(diào)“本公司與樂視在房地產(chǎn)領(lǐng)域有較大的合作空間，也將為本公司房地產(chǎn)業(yè)務(wù)的進(jìn)一步提升帶來持續(xù)的益處”。對于這起收購，樂視生態(tài)的另一個(gè)投資人鑫根資本創(chuàng)始合伙人曾強(qiáng)曾告訴記者，“融創(chuàng)和樂視之間存在非常好的戰(zhàn)略協(xié)同，這一協(xié)同有可能幫助樂視實(shí)現(xiàn)新的‘生態(tài)化反’。”

在曾強(qiáng)看來，“融創(chuàng)成為樂視致新的二股東，向其派駐董事、財(cái)務(wù)，對樂視致新的投資力度是最大的，樂視致新目前有1000萬的電視用戶，去年一年就增長了600萬臺(tái)，而且是超大型電視 ，應(yīng)該說已經(jīng)進(jìn)入到智慧家庭最重要的入口，融創(chuàng)與樂視的結(jié)合，有可能產(chǎn)生從交鑰匙前的房地產(chǎn)商，到交鑰匙后的智慧家庭的入口的一個(gè)巨大的化學(xué)反應(yīng)，這將為企業(yè)的發(fā)展帶來巨大的想象空間。”

顯然，從這個(gè)角度來看，這起并購應(yīng)該是孫宏斌幫助融創(chuàng)架構(gòu)的一場面向未來的并購。

不過，這起投資的風(fēng)險(xiǎn)對孫宏斌來說，也并不輕松。在披露的投資報(bào)告中，孫宏斌為這起投資設(shè)置了多個(gè)前提性條件，其中包括要求賈躍亭將其持有的 樂視網(wǎng) 股份質(zhì)押比例降到50%及以下，且應(yīng)確保在此后其所持有的上市公司股份質(zhì)押比例維持在這一水平。

據(jù)樂視致新總裁梁軍透露，“樂視與融創(chuàng)已經(jīng)達(dá)成進(jìn)一步戰(zhàn)略合作，涉及超級(jí)電視銷售、融創(chuàng)房產(chǎn)銷售、精準(zhǔn)營銷等領(lǐng)域。今后融創(chuàng)部分精裝高端地產(chǎn)，都將標(biāo)配樂視70英寸及以上型號(hào)的超級(jí)電視。”

此外，雙方還將在 IP、用戶、技術(shù)、產(chǎn)業(yè)發(fā)展及引進(jìn)等方面展開合作，助力融創(chuàng)中國加速實(shí)現(xiàn)“互聯(lián)網(wǎng)+房地產(chǎn)”戰(zhàn)略。

融創(chuàng)一年多的調(diào)研結(jié)果顯示了高端人群居住生活中的五大實(shí)際“痛點(diǎn)”：即“一、住不進(jìn)去的豪宅，設(shè)計(jì)與配套的硬件缺失；二、循規(guī)蹈矩的物業(yè)，缺乏靈活性的服務(wù)；三、敲不開門的鄰居，社區(qū)鄰里文化冷漠；四、用不上的智能，科技配套華而不實(shí)；五、誰都能用的VIP，沒有針對高端業(yè)主群的定制化多元化服務(wù)”。

顯然，融創(chuàng)與樂視的合作，將很可能為融創(chuàng)在智慧家的發(fā)力上突顯價(jià)值。甚至有可能如曾強(qiáng)所說“產(chǎn)生從交鑰匙前的房地產(chǎn)商，到交鑰匙后的智慧家庭”。